Espace adhérent

Où va l’épargne des Français ?

INFOGRAPHIE – D’un côté, l’épargne des Français est abondante. De l’autre, nos entreprises se financent trop peu par le capital. L’exécutif souhaite un rééquilibrage.

 

Fini l’argent qui dort. Le gouvernement veut mobiliser les bas de laine des Français pour en faire les armes de la reconquête économique. Une bataille menée en deux temps. À l’automne, la loi de finances a supprimé l’ISF (impôt de solidarité sur la fortune) et créé le prélèvement fiscal unique (PFU) – autrement dit la flat tax – à 30 % des revenus de placements financiers. Au printemps, la loi Pacte portée par Bruno Le Maire devra, selon le premier ministre Édouard Philippe, «promouvoir l’épargne longue, davantage investie en actions, (pour) consolider le capital de nos entreprises».

• Les Français fourmis
«L’épargne des ménages français est abondante», a rappelé Édouard Philippe. De fait, le Français met de côté l’équivalent de 13,5 % de son revenu disponible, soit près de trois points de plus que l’Européen moyen. Mais les Français ne sont pas la France. Si leur épargne est abondante – le patrimoine financier représente deux fois le PIB -, celle du pays ne l’est pas. La France est en situation de déficit courant: l’épargne nationale ne couvre que 47 % des besoins de financement des entreprises et de l’État. Un chiffre qui témoigne à la fois de l’inconséquence des finances publiques et de l’importance des investisseurs étrangers dans le financement de l’économie. «Il ne faut pas limiter notre réflexion à l’épargne française. Notre fournisseur naturel de capitaux, c’est la zone euro», explique Éric Chaney, conseiller à l’Institut Montaigne.

Que l’on parle du stock – le patrimoine – ou du flux – les placements -, l’épargne française se caractérise par une grande prudence, avec une préférence pour la pierre. L’immobilier représente 55 % des 12 000 milliards d’euros de patrimoine brut des Français. Le patrimoine financier s’élève lui à 4 765 milliards d’euros. Mais la prise de risque n’est pas la norme. L’assurance-vie et les dépôts bancaires – dont plus de 700 milliards d’épargne réglementée comme le livret A – représentent respectivement 40 % et 30 % des placements en termes d’encours. Les actions sont le parent pauvre de l’épargne française et ne pèsent que pour 22 % des placements.

Sur cette masse, 17 % correspondent à la valorisation des entreprises détenues par leurs dirigeants et/ou leurs salariés, note la Banque de France, et 5 % la détention directe d’actions cotées (contre 8 % en 2000). «Il y a un décalage entre le discours et la réalité», relève Mathilde Lemoine, chef économiste du groupe Edmond de Rothschild, «l’épargne continue de se porter vers les produits peu risqués. Au 3e trimestre 2017, sur un flux d’épargne de 27 milliards, plus de la moitié est allée vers l’assurance-vie et, sur ce volume, à 72 % vers les contrats en euros». Les contrats en euros, qui offrent une garantie en capital, sont moins investis en actions que les contrats en unités de compte, qui permettent plus de prise de risque.

• Le rôle de la fiscalité
Le comportement prudent de l’épargnant français n’est pas un trait culturel, un particularisme à classer parmi les autres, entre la baguette et le béret. Il est le produit de l’impôt et donc de la volonté politique. «La défiscalisation est un critère bien souvent déterminant pour l’épargnant», constate Marie-Anne Barbat-Layani, directrice générale de la Fédération bancaire française (FBF). Au fil des décennies, les gouvernements ont orienté l’épargne vers la dette d’État, pour financer les déficits galopants, et vers la politique du logement social, financé par le livret A. Ces deux biais ont créé des tabous politiques.

L’ambitieuse réforme de la fiscalité du capital voulue par Emmanuel Macron a calé au pied de ces deux sommets mythiques. L’imposition de l’assurance-vie a certes évolué, mais en fonction des montants investis (les flux supérieurs à 150.000 euros passent au régime du PFU) plutôt qu’en fonction du risque ou de la durée du placement. Le livret A a été sanctuarisé. À l’inverse, les actions ont longtemps été pénalisées par le traitement fiscal avec une imposition forte des plus-values, aggravée au cours du dernier quinquennat par le message d’alignement de la fiscalité du capital sur celle du travail.

Le PFU arase largement les anomalies et la réhabilitation de l’investissement dans les entreprises irrigue le discours de l’exécutif. «L’histoire des actions en France est très forte, rappelle Éric Chaney, il n’y a pas d’explication à ce biais énorme que nous avons pour les actifs liquides et sûrs. Pas d’explication si ce n’est la fiscalité et le choix de rejeter les fonds de pension.»

• L’épargne qui manque
«Par rapport à la plupart des grands pays européens, la France se caractérise par une moindre génération de fonds propres disponibles pour l’investissement», constate Jacques Fournier, directeur général des statistiques à la Banque de France. Est-ce la faute d’un excès de prudence de l’épargne si l’économie française se finance plus par la dette que par le capital? Pas seulement. Il faut rappeler que c’est d’abord la capacité d’autofinancement qui a longtemps manqué aux entreprises françaises: la rentabilité a été insuffisante pour créer un phénomène d’accumulation du capital. À l’inverse, le crédit a fonctionné (à l’exception de quelques failles de marché). «L’épargne finance massivement l’économie au travers des bilans bancaires par ce mécanisme que l’on appelle la transformation. Et cela marche extrêmement bien en France comme en attestent les chiffres d’accès au crédit, y compris pour les PME», constate Marie-Anne Barbat-Layani à la FBF.

Est-ce la faute d’un excès de prudence de l’épargne si l’économie française se finance plus par la dette que par le capital ? Pas seulement

Mais ce financement par le crédit bancaire et obligataire, lui-même assis sur les ressources des dépôts bancaires et des placements obligataires de l’assurance-vie, ne suffit pas. Adapté aux décennies de l’économie dite de rattrapage, il ne permet pas assez l’investissement d’innovation. C’est la thèse, notamment portée par l’économiste Philippe Aghion, qui sous-tend l’action de l’exécutif et de la majorité. Le diagnostic a aussi été fait par Alice Zagury, présidente de The Family, et Jean-Noël Barrot, député MoDem, qui ont planché dans le cadre de la préparation de la loi Pacte.

Pour eux, le déficit de fonds propres dans l’économie française se concentre sur certaines situations et notamment dans les entreprises innovantes. Preuves de cette faiblesse française: la quasi-absence de «licornes» – ces jeunes entreprises valorisées au moins 1 milliard d’euros – dans le paysage tricolore, et les rachats de nos start-up par des investisseurs étrangers, en particulier américains. «Un véritable gulfstream», décrivait récemment devant les députés le patron de Bpifrance, Nicolas Dufourcq.

• La place du banquier
La majorité entend opérer un changement des mentalités. À la fois chez les épargnants et chez les intermédiaires financiers. La députée LREM Amélie de Montchalin mène la bataille. «C’est l’allocation globale de l’épargne qu’il faut faire évoluer, pour qu’elle dégage plus de rendement pour les épargnants, en finançant mieux l’économie, avec un objectif de patriotisme économique», explique-t-elle. Or, «ceux dont l’action peut faire la différence, ce sont les intermédiaires». «Leur dialogue avec leurs clients était jusqu’ici piloté par la fiscalité», relève la députée en estimant que le passage au PFU change la donne.

Ce dialogue est aussi marqué par les précautions d’information exigées par la directive Mifid 2. Le patron du Crédit mutuel, Nicolas Théry, l’a expliqué aux députés: «Sur une demi-heure de temps commercial avec nos clients, les autorités réglementaires ont décidé d’en manger un quart d’heure. C’est un peu comme si quand vous alliez chez le boucher, il commençait par vous faire une formation sur la qualité de la viande, ses caractéristiques sanitaires, ses conditions de transport, de transformation…» La pédagogie du risque est de fait dissuadée. D’ailleurs, explique un banquier, si le gouvernement décidait de renouer avec de grandes opérations de privatisations populaires, il n’est pas sûr que les réseaux pourraient réussir le placement direct des actions auprès des Français.

• Pas de révolution
Pour résoudre l’équation, les professionnels souhaitent une évolution de la gamme des produits. Les assureurs plaident ainsi pour un contrat d’assurance-vie de type eurocroissance amélioré ou le développer d’un «fonds euro bonifié», qui offrirait une garantie en capital croissante. «Sans dénaturer le produit, on peut l’enrichir», dit-on à Bercy. Les banquiers souhaitent un produit d’épargne bancaire de long terme, car, explique Marie-Anne Barbat-Layani, «il est indispensable de traiter le problème créé par la disparition de ressources longues au bilan des banques – amplifié par l’assujettissement du PEL au prélèvement fiscal unique». «Il faudra des produits sensés, et compréhensibles», ajoute-t-elle.

Tout le monde se rejoint sur la nécessité d’inscrire une offre dans le temps long, qui reste le meilleur gage de la prise de risque. «Les épargnants ont le plus souvent le choix entre sécurité totale ou forte prise de risque. Il manque des produits d’assurance de long terme qui incitent davantage à un placement significatif en actions tout en offrant une forme de protection du capital», constate Jacques Fournier.

Changer la donne suppose aussi un changement des mentalités du côté des entreprises, dont les dirigeants ne sont pas toujours demandeurs d’investisseurs, impliqués dans la gouvernance de leurs sociétés. Mais certains doutent que le paysage puisse évoluer radicalement sans nouvel aménagement fiscal. En janvier, le Conseil des prélèvements obligatoires a plaidé pour «plus de cohérence» fiscale, en suggérant un abaissement des plafonds de l’épargne réglementée et un réexamen des taux et des abattements dérogatoires sur l’assurance-vie. «Je ne crois pas une seconde que l’on puisse modifier significativement les comportements d’épargne sans toucher à la fiscalité», affirme Mathilde Lemoine. «Si on s’en remet à des décisions individuelles, le choix de la sécurité continuera à primer», estime Éric Chaney pour qui «il n’est pas trop tard pour créer une industrie de l’épargne retraite pour compléter les systèmes existants», bref pour s’attaquer à l’ultime tabou: la création de fonds de pension.

L’exécutif n’en prend pas la voie, même si l’épargne retraite est avec l’épargne salariale l’un des leviers que compte actionner la loi Pacte. Un premier objectif sera d’amener un peu plus d’épargne vers les produits du capital investissement et du capital-risque. «À court terme, il faudrait déplacer 5 milliards vers les fonds propres des PME au travers d’outils comme les FCPR», explique Amélie de Montchalin. À défaut de révolution, l’ambition est de faire bouger les lignes dans des proportions raisonnables, donc accessibles.

Bertille Bayart

Print Friendly, PDF & Email